中船防务(600685.CN)

中船防务年报点评:业绩低于预期,仍看好军船放量+国改提速

时间:16-03-25 00:00    来源:东吴证券

业绩低于预期,收入增速仍大幅优于行业平均,看好16年成长延续;公司2015年因并购因素营收增长超预期(+21%)、产销量同比增长40%,大幅优于2015年全球产销量-21%的增速;而业绩低于预期主要因2015年资产减值损失高达3.9亿(+674%),主要行业低迷、造船进度延后等计提了3.71亿(+1310%)的存货跌价损失。分业务看:占比93%的造船(含海工)业务实现营收235亿元(+20.67%),实现产销量276万吨(+40.75%),主要是因注入黄埔文冲核心军工资产提升了造船产能,公司2016年规划新增造船合同293亿元(+27%)、完工交船头(含海工)348万吨(+26%),未来我们预计造船业务仍将保持20%-25%高增长;占比3.5%的钢结构工程实现营收8.7亿元(+116%),主要去年因承接了澳门梦幻城项目,预计16年成长持续;占比1.3%的修船业务实现营收3.25亿元(+68%)主要因本年加改装项目增多。

毛利率、期间费用率稳定,优质订单饱满未来高端军民船放量、利润率有望提升。公司2015年综合毛利率为2.49%,同比-0.34pct;分业务看,造船业务毛利率为1.95%,同比-0.85pct,主要因行业低迷价格下行所致;修船业务毛利率为16.24%,同比+15.66pct,大幅提高公司综合毛利率;钢结构工程毛利率5.82%,同比-2.96pct;机电产品毛利率11.65%,同比11.10pct。2015年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.83%、5.69%、1.32%,同比+0.48pct、-2.07pct、-0.02pct,费用率整体稳定。2015年新增船舶订单230亿,其中军船121亿、民船109亿(50艘),军船、高端民船转型均获得了较好突破,16年利率提升可期。

第2艘航母启动提速编队建设,利好军船业务;第2艘航母启动再次提速航母战斗群舰队的建设,国产航母战斗群基本配置:60架各型号舰载机+4艘052D+4艘054A+2艘093A潜艇+1艘4万吨级快速战斗支援舰,市场空间在1000亿+。保守预计到2020年若中国建成2个航母战斗群,则未来5年年均军船行业市场至少增量250亿,若满足多海域作战、建成3-6个航母战斗群则年均军船市场增量370-750亿,公司黄浦军船业务有望受益高成长。

定位于南船防务运作平台,国改提速加快军品证券化进程。公司2015年由“广船国际”改名为“中船防务(600685)”,体现了集团对公司防务资产整合平台的规划定位。公司去年成功收购黄浦文冲开始向涉足军船业务,集团目前非上市的核心防务资产还包括江南造船集团、沪东中华造船集团。截止2015年3月31日,江南造船集团总资产239.31亿元,净资产40.09亿元,2015年1-3营业17.50亿元,净利0.84亿元;沪东中华造船集团总资产421.49亿元,净资产25.22亿元,2015年1-3月营收41.10亿元,净利润0.01亿元。

公司将受益于“一带一路”和自贸区建设。“一带一路”建设依赖海上交通工具和军事力量。整合黄埔文冲以后,公司将成为华南地区最大造船基地和军舰建造维修基地,对南海防务起着重要作用。龙穴造船和黄埔文冲龙穴厂区均紧邻广东南沙自贸区的龙穴岛作业区,该区块将着重发展国际航运,公司未来将受益于南沙自贸区建设。

《金融业支持船舶工业转型升级的指导意见》已出台,将持续推进民船行业转型升级。我国民船行业集中度较低,行业低端产能过剩。“意见”将对行业“白名单”船企进行重点扶持,引导民船行业加速洗牌。公司作为大型重点民船国企将受益明显。

盈利预测与投资建议预计2016-18年EPS为0.10/0.14/0.35,对应PE303/202/83X。航母战斗群加速建设将持续拉动公司军船业务高成长,国改提速将加快集团优质资质注入整合,公司市值仍有较大空间、未来将对标中国重工,我们维持“买入”评级。

风险提示:集团资本运作低于预期;军船放量低于预期。